百亿私募提示换换思维 A股两种钱一起赚

百亿私募提示换换思维，A股两种钱一起赚！源乐晟三位基金经理首次同台，附内部沟通会实录

原创： 资事堂

作者 | 孙建楠

编辑 | 文晔

1月3日，百亿私募源乐晟召开投资者沟通会，曾晓洁、呂小九和杨建海三位基金经理首次同台亮相。

三人在沟通会上指出，A股正往机构化方向发展，定价体系由估值驱动切换为盈利驱动，市场波动性亦会随之下降。

未来在A股赚钱依靠两大因素：持有标的市值增长、分红收益率。此外，香港市场存在乐观机会。

私募排排网数据显示，2018年源乐晟旗下基金收益超30%，2008年发行的首只基金年化收益近20%。

以下是核心观点纪要：

2019年市场出现一个新现象。各行业的优质龙头公司的演绎呈现系统性，首先得益于海外资金不断流入，他们对回报要求更加稳健，其次长线资金更看重长期业绩确定性，然后才给予较高估值，这些是A股市场与过往最大不同之处。

A股正往机构化方向发展，定价体系由估值驱动切换为盈利驱动，市场波动性亦会随之下降。背后原因包括：

1）过去中国经济快速增长期，往往部分行业最先受益，对应的公司不论行业排位均能获得不少收益。但经济增速下滑后，大部分行业凸显“龙头效应”，盈利较好的头部公司表现出色，市场全面性机会转变为结构性机会，机构投资者挖掘个股的能力优势凸显；

2）监督制度持续提升，给机构投资者创造好的环境；

3）理财子公司相继成立、企业年金规模扩大，使得机构投资者类型更加丰富。

A股慢牛格局正在形成。多年来A股很多指数涨幅不明显，背后是企业盈利波动性太大，无法形成稳定预期。目前，中国的产业结构进入新阶段：先后经历快速发展期的供需两旺，然后需求慢慢下滑时，残酷的价格战出现，目前是市场经历出清和格局优化后，企业盈利稳定性不断增强，奠定了未来慢牛的基础。

2020年中国经济呈现再平衡的过程，甚至可能出现阶段性“小复苏”。2015年之前呈现杠杆中经济繁荣，之后政府强力去杠杆，中途经历2018年外围环境变化，但地产等行业政策得到有效纠偏，未来仍是一个再平衡的过程。市场可能低估了中国经济的韧性，今年存在阶段性“小复苏”的可能性。此外，只要政策环境稳定，企业家的创新能力依然不可低估。

未来在A股赚钱依靠两大因素：持有标的市值增长、分红收益率。

随着经济增速稳定和产业结构变化，龙头企业的盈利预见性将更强。随之而来的是资本开支减少，分红收益回报将越来越重要，改变了过去靠市值增长的单因素驱动。

因此，未来上市公司研究不仅要看商业模式与核心竞争力，还要关注公司治理和企业文化，优质成熟企业需要拥有第二增长曲线，背后与高管格局、内部组织能力、治理能力与企业文化息息相关，还要看企业是否把每年挣到的现金流分享给投资者。

有的公司盈利能力不错，但不分红或随意增加资本开支，这些因素都要补充在公司研究的权重中。

香港市场存在更大的乐观机会。随着全球流动性宽松，新兴市场股市的仓位不断提高，有利于香港股市。此外，香港市场存在很多偏传统行业的公司，以及新兴互联网、物业板块等均具有一定稀缺性和吸引力。

源乐晟发布的题为《再平衡·稳·赢》2020年度策略报告中，强调了A股正处于“重大变局”的观点：

2018年不少股票的涨幅都超过其盈利增长，而部分原因是市场对于其2018年估值收缩的回归修复。目前估值进一步扩张的基础并不存在。除非经济增速快速下行带来货币政策的大幅度宽松，而这种情况发生的概率并不高。

未来的机会更多在于优秀企业的盈利增长空间以及可持续性，市场目前仍然高估其周期性而低估其盈利能力。

宏观经济再平衡将带来超预期的平稳，这种平稳以及行业集中度提升趋势将给优质企业的盈利增长持续有力的坚实支持。只要企业盈利的空间还在，只要受益于集中度提升的状态还在持续，2020年甚至往后更长一段时间，这些优秀公司的股价可能呈现出慢牛走势。

这是A股市场的重大变化，也是大变局阶段最值得重视的投资机会。