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新三板改革突围,强化A股“核心化”进程

文 | 张俊鸣

编辑 | 庞丹

上周末A股重磅改革措施连出大招,其中新三板在降低合格投资者门槛、精选层及交易机制等方面都进行了重大变革。可以预期的是,在新一轮改革落地之后,新三板的参与人数将有所增加,流动性也会有所增强。由于新三板现有存量挂牌公司将近1万家,数量远超沪深两市目前上市公司的家数,改革之后是否会因为扩容而大规模分流资金,造成A股的失血?

笔者认为,扩容是显而易见的、资金分流也多少会出现,但冲击的主要是A股的绩差股、重组股、壳资源品种,反而会进一步强化A股的“核心化”进程,蓝筹股为代表的核心资产将进一步提升市场“辨识度”,在品牌效应下获得更多的流动性溢价。

本次新三板改革对投资者最直接的影响是门槛从500万元下修到100-200万元不等,最多下修幅度高达80%,让数以百万计的投资者拥有了参与新三板的资格。

其中,精选层门槛只有100万元,而且采用和A股现行一样的连续竞价交易机制,在流动性方面相对以往新三板来说将显著提升。而新三板的总体估值和A股现有的中小板、创业板、科创板相比,估值明显偏低,在合格投资者扩容之后改善流动性的大背景下,不可避免会吸引一些投资者的参与。这其中,既有个人投资者基于“炒新”的新鲜感而参与,也有低估值吸引和未来直接转板A股的预期,但整体来说影响不会超过科创板。

首先,新三板的门槛在降低之后仍然高出科创板数倍,合格投资者的人数并不会如想象的那么多;其次,新三板此前500万元门槛的情况下,已经有相当一部分大户投资者开通参与,此次吸引的增量主要是100-500万元资产级别的投资者,增量的部分或许不如想象的多。此外,科创板的股票上市之后,市值可作为打新配售之用,而新三板则没有这部分的特殊功能。因此,新三板改革之后给A股带来的扩容冲击很难超过科创板。从上证指数的走势来看,在7月22日科创板上路之后,大盘总体保持平稳运行的状态,此次新三板对A股大盘的影响预计也是一次性的、短期的。

尽管对指数的总体冲击有限,但新三板改革对A股的结构性影响仍然不容忽视。除了个人投资者之外,未来流动性的改善也会吸引机构投资者更多的关注,让新三板的优质股实现一定程度的估值修复,对A股存量的中小盘股将带来一定的压力,特别是门槛较低、基本面较好的精选层,未来估值将进一步和创业板接近。此外,如果转板机制正式落地的话,将增加A股市场的新股供给,拟上市公司也可选择先到新三板挂牌再伺机争取转板,借壳上市的吸引力将进一步下降,壳资源的贬值将成为不可避免的大趋势。因此,新三板改革措施将有助于进一步优化A股的结构,进一步降低小盘股、绩差股的结构性泡沫,让整体市场更具有投资价值。

在新三板精选层向创业板估值靠拢的过程中,“制度套利”成为一些投资者参与新三板的出发点。从以往的历史来看,确实有一些新三板的投资者化身“集邮党”,押注一些有望到A股上市的新三板公司试图以此获利。确实有相当一部分公司在转板之后估值获得了提升,但“集邮党”是否能够一定获得暴利则存在不确定性。一方面,即使新三板公司成功转战A股,但转板前买入新三板股份的投资者依然是限售股,至少要在上市1年之后才能解禁套现。从近年来A股众多新股的走势来看,如果没有基本面的持续提升,新股在上市之初炒作一波之后很容易陷入持续调整的走势,等到上市满周年解禁时可能已经没有多少利润,甚至可能因为大盘低迷而出现账面浮亏。

另一方面,A股上市前的股份解禁套现,需要针对利润部分缴纳20%的税收,这也会让投资者的利润进一步缩水。像2018年1月25日上市的科顺股份(300737),在新三板停牌前一个月的成交均价约11.95元,而上市之后最高仅上冲到21元便一路向下,等到2019年1月25日解禁的时候只剩下不到8.4元,那些在新三板停牌前“突击入股”的投资者平均亏损约30%。目前股价虽然比年内低点有所反弹,但也仅仅和新三板停牌前的价格差不多。事实上,科顺股份的业绩还算差强人意,估值也不算太高,目前的动态市盈率不到20倍,如果是上市之后基本面“爆雷”的公司,追高买入的风险就更大了。

在新三板的参与门槛进一步降低之后,具有转板潜力的公司被提前炒高将是大概率事件,套利空间被进一步压缩将不可避免。从三板做市指数(899002)的走势来看,在2019年10月25日管理层释出新三板改革消息之后,便出现一波急升,10个交易日内最大涨幅接近14%,已经在一定程度上反映了改革预期。因此,降低门槛的措施落地之后,新三板优质公司的估值提升可能一步快速到位,到位之后价格走势将取决于公司基本面以及A股同类公司的估值水平。如果新进入新三板的投资者过度追高,很容易陷入“割韭菜不成反被割”的窘境。

附图:三板做市指数日线图

对主导股指走势的核心资产大蓝筹来说,新三板改革的直接影响比较有限,甚至还会因此受益。在中小盘股的可交易标的明显增加的情况下,一些基本面良好、估值合理的蓝筹股,有望因为较高的品牌识别度获得更多投资者的青睐,享受流动性溢价。事实上,这一情况在香港、美国等成熟市场已经出现,新三板的改革进程将进一步提升A股大盘股及“核心资产”的估值,投资者无论是面对主板、中小板还是创业板,都需要重点关注市值较大的头部公司。此外,对参股新三板公司的A股公司来说,一旦旗下公司入选精选层,将有望对股价形成一定程度的刺激作用,甚至不排除出现连续炒作的可能。因此,投资者可根据精选层的标准筛选出可能入围的新三板公司,再从其十大股东中选择潜力品种。

笔者重点观察的品种有:参股苏轴股份(430418)的创元科技(000551)、参股安泰股份(831063)的时代出版(600551)、参股成大生物(831550)的辽宁成大(600739)、参股海颐软件(832327)的东方电子(000682)、参股颖泰生物(833819)的华邦健康(002004)、参股中兵通信(837567)的北方导航(600435)、参股金达莱(830777)的骆驼股份(601311)、参股用友汽车(839951)的用友网络(600588)、参股常辅股份(871396)的中核科技(000777)、参股恒宝通(832449)的青山纸业(600103)等。

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