杨岳斌：价值投资就是要把鸡蛋放在一个篮子里

文|新浪财经 许旻 邹沅铮

“巴菲特讲得很清楚，价值投资从来就是集中投资，价值投资从来不相信那句’不要把鸡蛋放在一个篮子里’，价值投资恰恰是，要把鸡蛋都放在一个篮子里，然后要牢牢看好。”第一次见到杨岳斌，他就这样坦诚地告诉新浪财经。

作为浦银安盛权益投资部总监助理、浦银安盛先进制造拟任基金经理的杨岳斌，是个非常推崇巴菲特的价值投资者，他认为，看见好机会的时候要下重手。

在对话中，他分享了一个有趣的小实验：两三岁的小朋友，放一个棉花糖放在他们面前，如果他们忍住不吃，10分钟后可以给他们两个。能够10分钟后再拿棉花糖的小孩，往往拥有更好的自控力，而这种延迟满足感，同样是对价值投资者的考验。

杨岳斌已经在这条路上走了超过10年，也正是他，创新地将ESG融入投资理念，2014年年底他开始管理中国第一只ESG绿色基金。而从事投资之前，他曾在招商银行供职了13年之久。

价值投资就是要把鸡蛋放在一个篮子里

新浪财经：您曾提到可以用ESG进行大概率的价值投资，寻找相关性较小、有长期较好回报的股票，这个是怎么操作的呢？

杨岳斌：首先必须是价值投资，我们提出三好——好行业、好公司、好价格，这个跟大家一样，而“大概率”是则来自我的判断。

我们认为做投资，除了考虑成功的概率外，还要考虑失败的概率，也就是说，如果这次投资我感觉成功率很高整个回报期望值大于0，比如有0.2或者0.3，这就是我们应该出手的最佳时候。这种机会不是永远有，我们应该积极寻找。

很多时候投资者容易犯什么错误呢？研究了上市公司的商业逻辑以后，他觉得该只股票空间很大，但是他没有考虑，万一逻辑判断错误的概率是多少？如果判断错了，会不会亏很多钱？我们要注重投资中的大概率事件。

新浪财经：您的一只基金，持仓股票数量是多少？

杨岳斌：我的持仓就是15~20只股票。巴菲特讲得很清楚，价值投资从来就是集中投资，价值投资从来不相信那句“不要把鸡蛋放在一个篮子里”，价值投资恰恰是，要把鸡蛋都放在一个篮子里，然后要牢牢看好。也就是，看见好机会的时候，要下重手。按照我的标准，最起码一只股票持仓占比5%~7%的才叫价值投资，1%和5%的7%是完全不一样的。但这对我们的选股能力要求非常高，而选股能力是基金经理的核心能力而非行业配置。

新浪财经：您刚刚提到选择15到20只比较牛的股票，那我们如何选股呢？

杨岳斌：就是价值投资，没有别的新方法。好行业、好公司、好价格，也就是幸运的行业、靠谱的管理，合理的价格。

我们从行业先判断，然后再从行业挑选个股。打个比喻，跑马场赛马，我们要猜哪匹马能跑赢，一定要先选马再选骑师，我们认为幸运的行业就是那匹马，而靠谱的管理者是那名骑师。也就是说，即使全世界最优秀的骑师，得到了一匹劣马，大概率还是会跑输；而最末流的骑师得到一匹千里马，也能够跑赢骑着劣马的优秀骑师。

行业是否幸运，要分析它的空间、商业模式、护城河，以及靠什么挣钱；至于管理层，则要看他说话靠不靠谱。如果平庸的团队处在特别好的行业，行业好到谁都能经营的时候，那也可以不用太计较骑师水平。

还有一件很重要的事情，我们需要用5毛钱的价格去买1块钱价值的东西。问题是我如何判断它值1块钱？那就要看用什么样的估值方法，假如一个行业被管制得没有自主定价权、或者价格太贵的时候，那么我们就没有空间了。

投资是一种永远充满遗憾的艺术

新浪财经：集中投资如何控制风险？

杨岳斌：我会挑出15到20只很好的股票，它们彼此相关度不要太高，行业分布偏分散，“绝对不可以all in一两个行业”。这样的话，如果20只股票里19只都很好，只有一只错了，那就错吧，人生也不是完美的，投资是一种永远充满遗憾的艺术，只能说，我尽可能把成功率提高。

资本市场是一个自适应系统，一旦有某样东西被大家发现，大家就会一拥而上，那么这个东西可能就无效了。资本市场是很多优秀的头脑在博弈，同时市场充满了不可预见性，因此我们要注重行业的适度分散，股票集中度不能太高，然后又要找到很多好股票，这对基金经理的选股能力有一定挑战，还需要控制回撤的能力。

我们还要看大量的数据。巴菲特很喜欢打桥牌，他脑子里不断地进行各种计算，而巴菲特一旦看不到数据就特别焦躁，我们也是，不论任何逻辑，我们一定要看数据。

新浪财经：您一直提到巴菲特，言语中很推崇他，他对您价值投资的启发是什么？

杨岳斌：做投资，不是比智商，巴菲特说，要成为伟大投资者智商不必高得惊人。价值投资，最最关键的是，考验一个人控制情绪的能力，也叫做延迟满足感。

延迟满足感，美国有一个很著名的实验：两三岁的小朋友，放一个棉花糖放在他们面前，但如果他们忍住不吃，10分钟后可以给他们两个。而能够延迟10分钟再拿棉花糖的小孩，是能够控制自己欲望的，这样的小朋友大多数以后发展比较好，因为他们可以控制自己，为了将来更多的幸福，现在暂时保持忍耐。

股票就是一种选美 我会在三种情况下卖出股票

新浪财经：您能接受多大概率的失败？

杨岳斌：力求成功率达到50%以上，这要用非常严苛的标准来判断，同时要考虑最恶劣的情况发生，比如某公司突然面临一种行业性政策的施压，或者该行业有大量新进入的企业等。基金经理要有一定的坚定信念，看准的东西不可以随意动摇。

新浪财经：那么遇到了错误，一般怎么处理？

杨岳斌：每一只股票，都有一套逻辑。我们认为，这个逻辑要用贝叶斯公式，把两家公司结合，先算出成功的概率，这叫做先验概率；然后输入一系列正确的数据，将数据不断带入进去，再判断这个事之后概率变得怎么样。

当你的判断越来越趋向正确的方向时，例如估值各方面的逻辑都是合理的，那就不要轻易离开，但是如果输入的信息不断告诉你，成功概率越变越小，那就放弃。

正确或者错误的逻辑，还要不断接受信息的检验，然后再判断该走还是该撤。很多人提出了很多很好的逻辑，但是他们不注重事实的检验，遇到错误不愿意承认，这种想法会很危险。

新浪财经：您在什么情况下会卖出股票？

杨岳斌：我在三种情况下卖出股票。

第一，预期三五年翻倍的股票，但是三个月或者半年就创造了很好的收益率，赚到了足够的预期回报，同时后面的空间不大。

第二，在同样性质的行业里，我已经持有一只股票，如果无论在质地还是未来回报空间上，我找到了一只比现有的股票更好的，我要做替换。股票就是一种选美，我们很多市场参与者在一起追逐投资标的。

第三，如果信息不断的输入后，反馈出该股票背离了当初买入时的投资逻辑，我会选择放弃。比如我们当初做了很多研究，花了很多心思，使用了很多资源，相信投资标的代表着未来方向而坚定持有，但如果信息反馈不断地告诉你是错的，该认错就认错，我觉得诚实是第一要务。尽管放弃是件非常痛苦的事情，但是一个优秀的基金经理，他必须是个诚实的人。

新浪财经：您今年回撤大概是多少？

杨岳斌：我们今年以来的回撤11%左右。我们希望基金净值走势创造出震荡向上趋势。我们发现，中国股票没有相关度特别低的，我们测算最低到0.44。只能说运用这种方法论，在不牺牲长期收益的前提下，尽可能平缓波动，使回撤减少。

新浪财经：您的换手率很低。

杨岳斌：严格意义上，我比国外的很多成熟市场的基金经理略高一点，我们研究过，美国的市场是0.4~0.5，有的更低0.2~0.3，基本买入就不动了。因为美国基金可能考核的周期是三年到五年甚至更长。

未来三五年 大消费、先进制造和新能源汽车是方向

新浪财经：哪些行业的价值投资可达三五年以上？

杨岳斌：我们认为大消费、先进制造、新能源和新能源汽车大概率是未来的方向。

新浪财经：您特别看好新能源汽车，但10月份的销售数据不太好，您怎么看？

杨岳斌：我看好的标的一直有新的需求。我们国家原来制定的计划是2020年达到200万辆的新能源汽车，但是今年才110万辆，补贴退坡，明年该数据可能会退到130~140万辆左右，会低于原来200万辆的预期。

但是我们注意到，欧洲大众、宝马、奔驰等动作很大。因为欧洲特别注重ESG，他们认为新能源汽车是碳减排很重要的方向；同时，新能源汽车品牌特斯拉，在我们上海临港设厂进度良好，越来越多公司来扛新能源大旗了。

新能源汽车成为未来的一个方向已经是跃然纸上。首先，传统汽车烧汽油或者柴油等不可再生资源，而中国本身就缺油，大量进口石油对外汇影响明显。

其次，三五年内，新能源车的购车成本加上使用成本，起码比汽油车贵1~3万元，性价比稍低，主要贵在电池上。简单测算下，新能源汽车度电成本大概1元~1.1元水平，而度电成本降到大约0.6~0.7元才能跟汽油车成本打平。不过，目前每年度电成本下降0.1元，按照这个节奏，大概2024年到2025年，新能源汽车能够完全跟传统汽油车做到全生命周期平价。

新浪财经：新能源汽车，您投资标的是哪个方向？

杨岳斌：我们认为例如继电器、热管理等细分领域的可能会有比较良好的表现。

新浪财经：除了新能源汽车之外，您怎么看先进制造？

杨岳斌：在全球范围内，我们有竞争优势的都是一些先进制造业，甚至家电都算是先进制造，比如智能家电或者传统家电加上智能功能。此外，医疗器械也有很多属于先进制造。

新浪财经：A股的先进制造优质标的是否太少？

第一，我们基金港股通投资比例上限为50%，相对来说扩大一些选择范围。

第二，我们看好的先进制造主题范围涵盖非常宽泛，在追求高质量的发展过程中，能够提高生产运营效率，提升生活质量，具有工程师红利和一定国际竞争力，并且有比较高的毛利率、净利率、技术含量和较强竞争力，形成了产业链集群效应，拥有很好的成本优势，附加值高，低污染，创新力强，符合这些条件的企业都是我们先进制造业的范围。具体相关行业包括，电子、计算机、高端医疗设备、紧密机械、电器设备、智能家电、新能源和新能源汽车等。

新浪财经：我们看到您操盘的浦银安盛消费升级基金三季末重仓股中有两只为白酒，未来否继续看好白酒？

杨岳斌：白酒是中国特有的、文化属性很强的一种产品。我们认为，白酒高端化、消费化的属性在提升。文化是最强的护城河，我喜欢选择护城河很强的白酒。每个标的都有自己的生命周期和品牌价值，目前白酒的价值周期还没有走完，它的景气度还在往上。

新浪财经：今年是机构大年，A股市场上整体基金表现都不弱，那么这种情况是否会延续？

杨岳斌：这些年跟很多海外机构接触后，我得出了两点信念：第一，未来的中国资本市场散户可能会越来越少，机构化程度越来越高。第二，在机构化的投资当中，如果拥有长线资金，拥有方法论和价值论，可能会是大赢家。